西南证券-百亚股份-003006-构造改善持续兑现，区域扩张程序坚实-230813

　　事务：公司发布2023年半年报。2023H1公司实现营收9.5亿元，同比+28.6%；实现归母净利润1.3亿元，同比+68.1%；实现扣非后归母净利润1.2亿元，同比+65.8%。单季度来看，2023Q2公司实现营收4.3亿元，同比+39.3%；实现归母净利润0.5亿元，同比+124.9%；实现扣非后归母净利润0.5亿元，同比+141.4%。产物力和品牌力不竭提拔，营收净利延续亮眼增势。

　　推广与品宣力度加强，盈利才能不竭加强。陈述期内，公司整体毛利率为47.6%，同比+4.3pp。系产物构造优化及渠道投入产出进步所致，此中卫生巾产物毛利率为52.1%（+3.1pp）。分区域看，2023H1川渝/云贵陕/其他地域/电商渠道毛利率别离为51.6%/52.4%/42.4%/46.8%，同比+7.6pp/+1.9pp/-6.5pp/+5.6pp。

　　除仍在连结较高渠道投放的外围区域外，公司各渠道毛利率均连结增长态势，产物构造优化效果显著。费用率方面，2023H1公司总费用率为30.6%（-0.1pp），此中销售费用率为24.2%，同比+1.1pp，次要为公司加快电商及外围省份渠道建立，市场推广和品牌宣传力度加大所致；办理费用率为3.8%，同比-0.4pp；财政费用率为-0.2%，与上期同比持平；研发费用率为2.7%，同比-0.8pp。综合来看，公司上半年实现净利率13.9%，同比+3.3pp。单季度数据来看，2023Q2毛利率为48.5%（+7.4pp）；净利率为12.1%，同比+4.6pp。产物构造&渠道构造不竭改善，盈利才能连结较高程度。此外，2023年上半年公司运营性现金流净额为1.9亿，同比+269.0%，现金流明显改善。

　　线上&线下协同开展，渠道力与品牌力不竭提拔。目前公司处于营业拓展关键期，除继续深耕核心优势区域外，公司逐渐加强对外围省份的人员和资本规划，对曲播电商等渠道建立也连结较高投入。线下方面，2023年H1公司川渝地域/云贵陕地域/其他地域别离实现营收3.4/2.0/1.2亿元，同比+26.4%/+29.4%/+2.5%，核心五省连结快速增长优势，全国市场拓展方案有序停止。线上渠道方面，2023H1公司电商渠道收入2.4亿元，同比+71.7%，公司持续优化电商渠道构造，同时借助电商的品牌化化运营，营业实现快速开展。

　　618期间，公司多电商核心平台GMV实现快速增长，此中抖快渠道同比增长100%+， *** 多渠道同比增长50%+，拼多多自营同比增长200%+，唯品会同比增长60%+，线上渠道成就亮眼。凭营销系统的优化，叠加品牌代言人与电商高量量曝光运营，市场拓展速度不竭加快，线上渠道有望连结快速增长。

　　产物构造持续优化，中高端产物占比不竭提拔。公司适应消费场景变革，不竭加快中高端产物的研发和推广力度，中高端产物线不竭丰硕，带动片单价及毛利率持续提拔。2023H1公司推出自在点益生菌系列产物，大安康系列产物系统进一步丰硕，产物开发速度持续领先。分产物看，2023年H1公司卫生巾/纸尿裤/ODM实现营收8.3/0.6/0.6亿元，同比+36.4%/-6.1%/-11.2%。此中公司自在点中的中高端系列产物营收增长较快，收入较去年同期增长逾50%。

　　盈利预测与投资建议：估计2023-2025年EPS别离为0.57元、0.70元、0.87元，对应PE别离为27倍、22倍、18倍。考虑到公司产物构造持续优化，区域扩张程序稳健，电商渠道连结高增，维持“买入”评级。

风险提醒：行业合作加剧、原质料价格大幅颠簸、新品开发不及预期等风险